醫(yī)藥流通是指連接上游醫(yī)藥生產企業(yè)和下游客戶，通過流通過程中的倉儲、物流、銷售等環(huán)節(jié)，將藥品從生產地運送到消費者手中的過程。醫(yī)藥流通是醫(yī)藥供應鏈的重要環(huán)節(jié)，也是醫(yī)藥產業(yè)鏈的核心環(huán)節(jié)之一。醫(yī)藥流通行業(yè)的發(fā)展水平，直接影響著藥品的質量、安全、價格和供應，關系著民眾的健康和醫(yī)療保障。

近年來，國家出臺了一系列醫(yī)改政策，旨在降低藥品價格，提高藥品質量，規(guī)范藥品流通，保障藥品供應。特別是2017年相繼出臺了“兩票制”、“帶量采購”等重磅政策，這些政策對醫(yī)藥流通行業(yè)產生了深遠的影響，兩票制使得醫(yī)藥流通的中間環(huán)節(jié)被壓縮，大量從事二級經(jīng)銷商的企業(yè)逐漸退出市場，醫(yī)藥流通規(guī)模下降，與此同時，帶量采購讓仿制藥價格大幅下降，對應仿制藥市場流通規(guī)模也在縮水。

圖源/前瞻產業(yè)研究院

從增速上來看，由于醫(yī)改政策因素的影響，醫(yī)藥流通行業(yè)增速從2012年19%下降至2017年8%，并且在2017年之后，依然在小幅下降，2022年增速下降至5.6%。

對于我國醫(yī)藥流通行業(yè)未來的增速變化，可以大致參考日本。相較于歐美的市場化模式而言，中國和日本的醫(yī)藥行業(yè)均是由政府深度參與的，都是從以藥養(yǎng)醫(yī)——醫(yī)保介入——藥價改革——醫(yī)藥分家發(fā)展過來的。通過研究日本這些年醫(yī)療改革都走過了哪些路，對我們思考中國的醫(yī)療行業(yè)未來發(fā)展有所鏡鑒。

日本在過去多年里被作為“人口老齡化國家”的典型。1950年的日本65歲以上人口占總人口比重只有5%，1980年占比提升到9%，2017年這個比例已經(jīng)提升到了27%。與之相對的是，1960年日本的平均壽命是68歲，1990年是79歲，2017年提升至84歲。

不斷上升的醫(yī)療費用占比，讓社會負擔持續(xù)加重，而更為嚴重的是，老齡化趨勢所帶來的醫(yī)療支出的快速上升正在使情況加速惡化，醫(yī)療體系的難以為繼乃至崩盤似乎只是時間問題。如此情況下，控制藥品價格幾乎成為擺在決策者面前的一選項。

圖源/國金證券

1981年，就在日本65歲以上人口占比首次超過10%的次年，政府決定定期降低國民健康保險（NHI）名單內的藥品價格。到了1988年，日本啟動了一項針對13,000多種藥物的降價政策，也就是我們所謂的“日本版集采”，規(guī)定每兩年進行一次對醫(yī)保目錄品種的價格調整，次均降幅超過6%，一直延續(xù)至今。同時，由政府確定藥品零售價，醫(yī)療保險根據(jù)政府定價補償藥品費用。降價政策出臺后，1990-2000年十年的時間里，日本醫(yī)藥市場規(guī)模增速呈現(xiàn)下滑趨勢。

再來對比中國的情況。我國在2000年步入老齡化社會，2013年開始出臺一系列降藥價、整頓醫(yī)藥行業(yè)的政策，特別是2017年相繼出臺了“兩票制”、“帶量采購”等重磅政策。2018年以來，醫(yī)保藥品目錄調整周期從改革前最長8年1次縮短至每年動態(tài)調整，并且，對于一些療效類似的創(chuàng)新藥品，降價幅度甚至達到了85%。這些政策基調基本和日本類似，我國醫(yī)藥流通行業(yè)的增速也一路下降至個位數(shù)。參考當年日本的規(guī)律，醫(yī)保政策出臺后，醫(yī)藥行業(yè)市場規(guī)模增速下降的持續(xù)時間大約是10年，而中國如果從2017年重磅政策出臺開始算起，預計未來醫(yī)藥市場依然會延續(xù)增速下降的趨勢。

2000年之后，日本醫(yī)藥行業(yè)又出現(xiàn)小幅增長，主要原因是政策的拉動。

一方面，政府鼓勵創(chuàng)新藥研發(fā)，用稍高的創(chuàng)新藥價格來拉動整體藥品銷售規(guī)模，我國當前現(xiàn)狀也類似，藥企紛紛在加碼創(chuàng)新藥。另一方面，雖然仿制藥價格一降再降，日本的仿制藥生產企業(yè)也大幅減少，但是在2000年，日本的仿制藥使用率并不高，只有20%，少于全球50%的平均水平。為了實現(xiàn)仿制藥對價格較高的原研藥進行替代，2002年日本政府又推出一項新的醫(yī)療費用支付政策，這項政策和我國目前在推進的DRGs改革類似。舉個例子，如果醫(yī)院使用價格便宜且療效相當?shù)姆轮扑帲拖喈斢跒樽约汗?jié)省了成本，從而提高利潤。這樣一來，仿制藥的銷量大幅度提升，日本仿制藥企業(yè)的收入增速在2002年之后甚至超過了創(chuàng)新藥企業(yè)，并且仿制藥的使用率也在2017年達到了70%。

參考日本醫(yī)藥市場的發(fā)展規(guī)律，結合兩國的政策方向，預計我國的醫(yī)藥市場規(guī)模也將和日本一樣：先下降而后逐漸抬升。

日本醫(yī)藥流通行業(yè)的集中度，是在政府“醫(yī)藥分業(yè)”和持續(xù)降藥價的政策，以及行業(yè)并購潮兩大因素的共同驅動下逐步提升的。CR5（業(yè)務規(guī)模前五名的公司所占的市場份額）從41%提升至72%，用了近14年的時間。

目前我國醫(yī)藥流通行業(yè)的市場格局基本穩(wěn)定。從批發(fā)企業(yè)的數(shù)量來看，近幾年一直維持在1.3-1.4萬家左右，還沒有出現(xiàn)大量退出的現(xiàn)象。從終端銷售市場的占比來看，醫(yī)療機構占比維持在70%，零售藥店為30%。無論是中小批發(fā)企業(yè)被清退，還是終端市場向零售端轉換，都是比較漫長的過程。短時間內，醫(yī)藥流通行業(yè)的市場格局仍將保持穩(wěn)定，但是我國醫(yī)改政策的大方向與日本類似，長期來看，集中度提升是必然趨勢。

從市場占有率看，藥品批發(fā)企業(yè)集中度有所提高。2022年，藥品批發(fā)企業(yè)主營業(yè)務收入前100 位占同期全國醫(yī)藥市場總規(guī)模的75.2%，同比提高0.7個百分點；占同期全國藥品批發(fā)市場總規(guī)模的96.1%。其中，4家全國龍頭企業(yè)主營業(yè)務收入占同期全國醫(yī)藥市場總規(guī)模的45.5%，同比提高1.3個百分點；前10位占57.0%，同比提高0.2個百分點。

在零售藥店領域，頭部企業(yè)表現(xiàn)穩(wěn)定，2022年Top5企業(yè)排名與上年度保持一致，依次為國大藥房、大參林、老百姓、益豐、一心堂。

對比近兩年的百強榜單，Top5藥店年度銷售總額均有所增長，各家頭部連鎖銷售額增長的同時，我國零售行業(yè)的集中度也在進一步提升。2022年Top5門檻從上年度的133億元進一步拉升至147億元，而Top10的門檻卻相對有所下降，從上年度的48.5億元降至44.1億元。

國藥集團藥業(yè)股份有限公司（以下簡稱“國藥股份”或“公司”）是中國規(guī)模最大、產業(yè)鏈最全、綜合實力最強的醫(yī)藥健康產業(yè)集團，世界500強企業(yè)——中國醫(yī)藥集團有限公司旗下的首家A股上市公司，是中國最大的藥品及醫(yī)療保健產品分銷商及領先的供應鏈服務商——國藥控股股份有限公司的子公司。

國藥股份的主要業(yè)務為醫(yī)藥批發(fā)，麻精藥品業(yè)務是國藥股份最具核心競爭力的業(yè)務，在全國三家麻醉藥品、一類精神藥品全國性批發(fā)企業(yè)中，公司一直保持著領先的市場份額，并在麻精藥行業(yè)中始終居于龍頭地位。

國藥股份的藥品分銷業(yè)務占比97%，其余少部分是醫(yī)藥制造和零售業(yè)務。2017年，公司收購了國藥控股旗下的四家子公司（均為北京地區(qū)的醫(yī)藥批發(fā)商），成為了國藥控股下屬北京地區(qū)唯一醫(yī)藥分銷平臺，全國麻醉藥一級分銷商。

按照公司在北京地區(qū)的銷售收入，與北京醫(yī)藥流通市場總體規(guī)模，粗略估算，國藥股份在北京的市占率，在2017年以后一直比較穩(wěn)定，維持在20%以上。結合上述對流通市場的規(guī)模以及市場格局的大致判斷，公司中期的市占率仍將維持穩(wěn)定，規(guī)模可能會伴隨北京市藥品流通行業(yè)的總體規(guī)模，呈現(xiàn)出先降后升的走勢。

市場規(guī)模和競爭格局的趨勢我們已經(jīng)大致掌握，下一步我們通過同業(yè)對比，來看醫(yī)藥流通領域的核心競爭力在哪里。

我們選擇國藥一致和上海醫(yī)藥來做對比公司。國藥一致包含零售藥房業(yè)務，上海醫(yī)藥包含醫(yī)藥制造和藥房業(yè)務，所以在比較時，盡量拆分出來分銷業(yè)務單獨比較。

只對比分銷業(yè)務，國藥股份的毛利率更高。主要原因是精麻類藥品的分銷毛利率更高，大約在12-17%，上海醫(yī)藥也有該類藥品的分銷業(yè)務，但是市占率不如國藥股份。

可以看出，醫(yī)藥分銷業(yè)務是薄利多銷的經(jīng)營模式，對于分銷商來說，如何高效運營資金，提高資產運營效率才是核心。這點可以通過現(xiàn)金周期來衡量。現(xiàn)金周期指的是企業(yè)從用現(xiàn)金采購—生產—銷售—回收現(xiàn)金，這一輪從現(xiàn)金回到現(xiàn)金需要的時間，時間越短，說明運營效率越高。

兩票制之后，流通企業(yè)的現(xiàn)金周期普遍變差。但是對比來看，國藥股份整體回收現(xiàn)金的速度是三家中最高的。

不過，僅僅對比國內的流通企業(yè)還不能看出差距，美國醫(yī)藥流通龍頭康德樂、麥克森，以及日本的流通龍頭阿弗瑞薩Alfresa，平均營運天數(shù)都是個位數(shù)，甚至為負數(shù)。可見，國內這個行業(yè)的未來還有巨大的整合、提升空間。

國藥股份與國藥一致同為國藥控股旗下企業(yè)，但兩家公司經(jīng)營區(qū)域不同，國藥股份主要經(jīng)營范圍在北京及周邊地區(qū)，國藥一致分銷業(yè)務分布于兩廣地區(qū)，并以廣東省為主。從主營業(yè)務來看，兩家公司也有區(qū)別。國藥一致在兩廣區(qū)域藥品和器械耗材分銷、零售直銷和零售診療等細分市場保持行業(yè)領先，未來有望持續(xù)鞏固國大藥房醫(yī)藥零售的龍頭地位，推進創(chuàng)新業(yè)務發(fā)展。

為了提升盈利能力，醫(yī)藥分銷商通常有兩條路：向上布局醫(yī)藥制造，或向下布局零售藥房。在零售藥房領域，國藥股份在2022年新成立國藥新特藥房。在制藥領域，近3年在研發(fā)人員配置、研發(fā)支出的投入來看，還沒有看到加碼制藥領域的明顯動作。因此，未來可以重點關注該公司的零售藥房業(yè)務。