文/王芳潔

01

國(guó)慶節(jié)前，旭輝董事長(zhǎng)林中發(fā)了一條朋友圈，說(shuō)"融資不暢，銷(xiāo)售疲軟，光讓還錢(qián)哪家房企都吃不消。"

我下意識(shí)的截了個(gè)屏，感覺(jué)不妙。果然，很快，這條朋友圈截圖以及林中的一封內(nèi)部信在網(wǎng)上廣為流傳。旭輝股債雙殺。

可能林中自己也沒(méi)想到這樣的結(jié)果。

其實(shí)林中之前一直蠻愛(ài)講的，也愿意當(dāng)大哥，這一點(diǎn)，從林中擔(dān)任的社會(huì)職務(wù)就能看出（根據(jù)年報(bào)披露），至少有十項(xiàng)，例如上海廈門(mén)商會(huì)的會(huì)長(zhǎng)，中城聯(lián)盟的輪值主席等。但說(shuō)實(shí)話(huà)，不管是廈門(mén)商會(huì)也好，中城聯(lián)盟也罷，甚至是地產(chǎn)行業(yè)，嚴(yán)格意義上來(lái)說(shuō)，都只是一個(gè)不大的圈子。在圈子里呆久了，人會(huì)非常有安全感，眾星捧月，覺(jué)得多說(shuō)兩句也沒(méi)關(guān)系。

可是，到今天為止，地產(chǎn)行業(yè)的下行已經(jīng)持續(xù)了超過(guò)一年時(shí)間，整個(gè)行業(yè)的危機(jī)牽扯的社會(huì)面太廣了。以前，沒(méi)有多少人會(huì)關(guān)注一家排位十名以外房企的命運(yùn)，但今天不一樣了。在很多有關(guān)旭輝的報(bào)道下面，都有網(wǎng)友申訴，買(mǎi)的房子停工了，欠的錢(qián)沒(méi)有還。

在這種時(shí)候，作為董事長(zhǎng)的林中，其實(shí)最明智的做法是少說(shuō)話(huà)。說(shuō)了又有什么用，有多少人能與旋渦中心的人共情？

阿里的張勇說(shuō)過(guò)一句話(huà)，勝利是最好的團(tuán)建，那么失敗一定是一個(gè)組織最大的離心力，何況這還是經(jīng)過(guò)董事長(zhǎng)確認(rèn)的失敗。從那封內(nèi)部信流傳出來(lái)的速度就可以看出。

幾年前，我見(jiàn)過(guò)非常相似的一幕，當(dāng)賈躍亭發(fā)出那封著名的《一半是海水，一半是火焰》后，樂(lè)視的信用體系迅速崩塌，投資人、債權(quán)人馬上開(kāi)始擠兌，大批員工離職。

那年年末的中國(guó)大飯店，我的老東家舉辦的中國(guó)企業(yè)領(lǐng)袖年會(huì)上，賈躍亭在臺(tái)上講PPT，債權(quán)人將宴會(huì)廳的大門(mén)擂得山響。坐在臨時(shí)隔板下邊的我，切身體會(huì)到了，什么叫“君子不立危墻之下”。

這種體會(huì)，相信現(xiàn)在旭輝的利益相關(guān)方一定也有，比方說(shuō)供應(yīng)商、合作方，或者是公司員工。

可能林中會(huì)覺(jué)得，這個(gè)時(shí)候，還是要勇敢地把企業(yè)困難喊出來(lái)，畢竟以前西貝的賈國(guó)龍就這么做過(guò)，也很快得到了地方政府的馳援。然而，地產(chǎn)行業(yè)終究和餐飲業(yè)不同，后者屬于實(shí)體經(jīng)濟(jì)范疇，但地產(chǎn)不是。當(dāng)然，地產(chǎn)行業(yè)的興衰，關(guān)系著更廣大的民生利益，也關(guān)系到地方經(jīng)濟(jì)。所以政府肯定會(huì)救市，也已經(jīng)在救了。但具體到某一家企業(yè)，能否得到命運(yùn)的特別青睞，就不好說(shuō)了。

此外，林中之所以發(fā)出這樣一封信，一定是想要拉齊內(nèi)部認(rèn)知。就像他所寫(xiě)的，“任正非說(shuō)，‘把活下來(lái)作為最主要綱領(lǐng)，把寒氣傳送給每個(gè)人。’我深以為然！”

只是很難說(shuō)，這封信能否起到林中預(yù)期的效果，因?yàn)樵诠竟芾矸懂犛幸痪浜艹雒脑?huà)，叫“晴天修屋頂”，顯然旭輝今天的情況不是晴天。

那么，現(xiàn)在旭輝面臨的是個(gè)什么天氣呢？如果說(shuō)，貨幣現(xiàn)金超千億的華為，需要感知到一點(diǎn)寒氣的話(huà)，那么賬面現(xiàn)金“絕大部分無(wú)法滿(mǎn)足企業(yè)的合理按需使用”的旭輝，正在經(jīng)歷的已經(jīng)是寒潮了。

遺憾的是，隨著這封信的擴(kuò)散，這股寒潮不僅被傳遞給了每個(gè)旭輝人，甚至是整個(gè)地產(chǎn)行業(yè)。事件發(fā)生后不久，瑞銀即發(fā)表報(bào)告披露了旭輝的主要項(xiàng)目合資伙伴，它們是碧桂園、恒地、山東銀盛泰集以及重慶華宇。

還有人這么評(píng)價(jià)這件事：旭輝是地產(chǎn)界出名的三好生，現(xiàn)在就連三好生都出問(wèn)題了，可見(jiàn)地產(chǎn)危矣。

02

說(shuō)實(shí)話(huà)，看到以上評(píng)論時(shí)，我心里冒出來(lái)的想法不同。有沒(méi)有可能，是大家對(duì)于三好生的判斷錯(cuò)了。

眾所周知，地產(chǎn)圈對(duì)于三好生有相對(duì)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)，即政府的“三道紅線(xiàn)”政策，當(dāng)初這個(gè)政策的出臺(tái)，本質(zhì)上是約束企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)發(fā)展，并且讓市場(chǎng)對(duì)于企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)有個(gè)判斷標(biāo)準(zhǔn)。由于地產(chǎn)行業(yè)具有杠桿特性，所以三道紅線(xiàn)全部達(dá)標(biāo)，其實(shí)是一個(gè)蠻高的標(biāo)準(zhǔn)。

2021年9月，旭輝合并報(bào)表口徑剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率67.1%、凈負(fù)債率21.51%，現(xiàn)金短債比4.43，已全部綠檔了。

但是，有沒(méi)有可能財(cái)務(wù)報(bào)告并沒(méi)有表現(xiàn)全部的實(shí)情呢？

眾所周知，這些年，旭輝在發(fā)展過(guò)程中，有一個(gè)非常顯著的特色是合作開(kāi)發(fā)，這也導(dǎo)致并表資產(chǎn)中出現(xiàn)了大量的少數(shù)股東權(quán)益。

2022年年中，旭輝的少數(shù)股東權(quán)益甚至超過(guò)了歸屬于上市公司股東的權(quán)益。我看了幾家頭部上市公司的報(bào)表，都沒(méi)有發(fā)現(xiàn)這種情況。

但是，在今年以前的很長(zhǎng)時(shí)間里，旭輝的利潤(rùn)分配中，歸屬于少數(shù)股東的損益比與權(quán)益比明顯不符，這給公司帶來(lái)了巨大的明股實(shí)債嫌疑。

所謂明股實(shí)債，即以股權(quán)之名行債權(quán)之實(shí)。因此，這部分債權(quán)并不會(huì)體現(xiàn)在企業(yè)負(fù)債當(dāng)中，俗稱(chēng)表外負(fù)債。早在今年年初，瑞銀就發(fā)報(bào)告稱(chēng)，旭輝的表外負(fù)債有600億-900億元。當(dāng)然了，這一切都只是嫌疑，相當(dāng)于“我懷疑你，但是我沒(méi)有證據(jù)。”

但這次，引發(fā)旭輝危機(jī)的項(xiàng)目，卻將明股實(shí)債的現(xiàn)實(shí)擺到了臺(tái)面上。這次出事的是天津旭輝濱海江來(lái)項(xiàng)目，項(xiàng)目公司名叫天津興卓房地產(chǎn)，持股99.9%的股東名叫天津興際，這是一家合資公司，天津和新為大股東，持股約60%，平安不動(dòng)產(chǎn)持股約40%，天津和新也是合資公司，旭輝持股51%，其余股權(quán)分別由大業(yè)信托和平安不動(dòng)產(chǎn)持有，持股比例是45%和4%。

也就是說(shuō)，這個(gè)項(xiàng)目中，穿透后，旭輝的實(shí)際持股比例只有約31%，但它卻控制了這個(gè)項(xiàng)目。當(dāng)然，其他股東估計(jì)也沒(méi)有控制項(xiàng)目的想法，無(wú)論是平安還是大業(yè)信托，都是金融背景。

這些年，金融公司在地產(chǎn)項(xiàng)目中來(lái)來(lái)去去，他們通常以股東的身份出現(xiàn)在立項(xiàng)之初，卻又在獲得股權(quán)回報(bào)之前匆匆離場(chǎng)。實(shí)際上，它們就是地產(chǎn)項(xiàng)目的債權(quán)方，為開(kāi)發(fā)商提供項(xiàng)目啟動(dòng)階段的融資，包括拿地、以及初期的建筑成本。因?yàn)椋凑照咭?guī)定，企業(yè)必須用自有資金來(lái)繳納土地出讓金。

長(zhǎng)期以來(lái)，開(kāi)發(fā)商給這項(xiàng)業(yè)務(wù)起了一個(gè)名字，叫前融，即前置融資。

本來(lái)這一切都很容易跑起來(lái)，只要項(xiàng)目形成了正常的經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流入，沉淀出足夠的利潤(rùn)以覆蓋融資成本。

但當(dāng)下的現(xiàn)實(shí)問(wèn)題卻是，很長(zhǎng)一段時(shí)間里，地產(chǎn)項(xiàng)目既難賣(mài)，又很難獲得銀行貸款，導(dǎo)致整個(gè)資金鏈條轉(zhuǎn)不動(dòng)了。

據(jù)澎湃新聞報(bào)道，天津項(xiàng)目的信托方在銷(xiāo)售不及預(yù)期的情況下，要求進(jìn)行提前清算。

這當(dāng)然是旭輝不愿意接受的條件，應(yīng)該也沒(méi)料到，但不管怎么說(shuō)，任何極限情況的發(fā)生都有一定概率，它本應(yīng)在前置風(fēng)控階段就做出預(yù)測(cè)。

03

據(jù)說(shuō)，平安參與到了這次的博弈當(dāng)中。這可能是旭輝更無(wú)法預(yù)料的，畢竟平安是旭輝的股東，更是多年的合作伙伴，雙方在多個(gè)項(xiàng)目上都有很深的合作。甚至平安不動(dòng)產(chǎn)董事長(zhǎng)蔣達(dá)強(qiáng)，還曾經(jīng)是旭輝的高管。

這件事只能說(shuō)明一點(diǎn)，在商場(chǎng)，沒(méi)有永遠(yuǎn)的朋友，只有永遠(yuǎn)的利益。

但曾經(jīng)，林中的構(gòu)想是朋友多多的 ，生意大大的。當(dāng)然這符合中國(guó)商人一貫的思路。

他在接受采訪(fǎng)時(shí)表示過(guò)，合作開(kāi)發(fā)是一個(gè)戰(zhàn)略，為打造房地產(chǎn)生態(tài)圈做準(zhǔn)備，通過(guò)合作降低市場(chǎng)變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)而給旭輝帶來(lái)規(guī)模增長(zhǎng)。

正是靠著這種合作思路，旭輝的銷(xiāo)售額持續(xù)高歌猛進(jìn)，從2016年的500億，到了2021年的接近2500億。林中曾經(jīng)說(shuō)：“權(quán)益只是一種策略，可以讓我們靈活應(yīng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)”，只是現(xiàn)在看來(lái)，不是所有的權(quán)益合作項(xiàng)目，都能實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)。

其實(shí)，林中并不是沒(méi)有意識(shí)到問(wèn)題，8月份的時(shí)候，他就曾經(jīng)指出過(guò)，民營(yíng)房企這一輪出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)的根本原因，是在中國(guó)房地產(chǎn)大發(fā)展階段采用了高負(fù)債、高杠桿、高周轉(zhuǎn)的發(fā)展模式，這個(gè)發(fā)展模式持續(xù)了很多年，使很多企業(yè)對(duì)此產(chǎn)生了路徑依賴(lài)。

但是可能為時(shí)已晚。就和股民一樣，中國(guó)的很多企業(yè)家似乎都堅(jiān)信能賺到最后一個(gè)銅板。比如，2021年上半年，市場(chǎng)非常好，旭輝拿了很多地，導(dǎo)致全年的新增項(xiàng)目達(dá)到了66個(gè)。無(wú)疑，這66個(gè)項(xiàng)目現(xiàn)在大部分都變成了一種負(fù)擔(dān)。

另外，盡管旭輝一直在嘗試著放權(quán)，但投資權(quán)限一直歸屬集團(tuán)，據(jù)說(shuō)每一個(gè)項(xiàng)目，林中都會(huì)親自過(guò)問(wèn)，但你很難說(shuō)，一個(gè)中央決策者能聽(tīng)到66個(gè)前線(xiàn)的炮火聲。

就像有時(shí)候，當(dāng)身處中心的人感到寒意，寒潮已經(jīng)來(lái)臨。