6月下旬，國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪突然向國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)拋出一枚驚雷，將碧桂園的債券評(píng)級(jí)下調(diào)至“垃圾級(jí)”，引起市場(chǎng)一片熱議。

在債券評(píng)級(jí)被下調(diào)后，碧桂園仍按部就班的提前購(gòu)買4.11億即期美元債，向市場(chǎng)表露自己現(xiàn)金流充裕，經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健。

然而，穆迪將碧桂園評(píng)級(jí)下調(diào)并非擔(dān)憂碧桂園短期債務(wù)的償還能力，而是看低碧桂園在低線級(jí)城市的銷售前景，而這又可能反過(guò)來(lái)影響碧桂園在潛在購(gòu)房者心中的形象，導(dǎo)致銷售端進(jìn)一步遇阻。

01、穆迪看衰的并非是碧桂園一家

6月下旬，評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)穆迪突然向國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)拋出一枚驚雷，將碧桂園的債券評(píng)級(jí)下調(diào)至“垃圾級(jí)”。

穆迪的公告稱，撤銷碧桂園“Baa3”的發(fā)行人評(píng)級(jí)，授予其“Ba1”的企業(yè)家族評(píng)級(jí)；同時(shí)，穆迪將碧桂園的高級(jí)無(wú)抵押評(píng)級(jí)從“Baa3”下調(diào)至“Ba1”；還將碧桂園的評(píng)級(jí)展望從“審查中”調(diào)整為“負(fù)面”。

在穆迪的信用等級(jí)標(biāo)準(zhǔn)中，從最高的Aaa級(jí)到最低的C級(jí)，共有21個(gè)級(jí)別。其中，從Aaa到Baa都是“投資級(jí)債券”，但Ba級(jí)往后就代表“投機(jī)級(jí)債券”，反映該公司不能保證將來(lái)的良好狀況，一旦經(jīng)濟(jì)情況發(fā)生變化，還本付息能力將削弱，也通常被業(yè)內(nèi)稱為“垃圾級(jí)”。

穆迪高級(jí)副總裁Kaven Tsang表示，“評(píng)級(jí)下調(diào)反映了碧桂園在中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)充滿挑戰(zhàn)的經(jīng)營(yíng)環(huán)境下，房地產(chǎn)銷售下滑和財(cái)務(wù)指標(biāo)惡化，以及長(zhǎng)期融資渠道削弱?！?

據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，自2021年下半年起，穆迪、標(biāo)普、惠譽(yù)這三大國(guó)際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)接連下調(diào)中資房企的評(píng)級(jí)或展望達(dá)250余次。其中，在過(guò)去9個(gè)月的時(shí)間內(nèi)，穆迪對(duì)發(fā)行高收益?zhèn)闹匈Y房企進(jìn)行了91次評(píng)級(jí)下調(diào)，創(chuàng)下自身新記錄。

從穆迪的行動(dòng)中不難看出，穆迪并非不看好碧桂園一家房企，而是不看好國(guó)內(nèi)地產(chǎn)行業(yè)。

穆迪曾在3月的報(bào)告中提到，融資渠道緊張及龐大的再融資需求，將加大中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的流動(dòng)性壓力，并導(dǎo)致2022年內(nèi)違約數(shù)量增加。

自2015年6月以來(lái)，穆迪對(duì)中國(guó)房地產(chǎn)板塊的展望一直為“穩(wěn)定”。但在2022年4月的報(bào)告中，穆迪卻將中國(guó)房地產(chǎn)板塊展望由“穩(wěn)定”降至“負(fù)面”，為近5年來(lái)首次。

不過(guò)，穆迪同時(shí)表示，大多數(shù)受評(píng)級(jí)的開(kāi)發(fā)商要強(qiáng)于整體行業(yè)，以及大多數(shù)高收益開(kāi)發(fā)商可以在未來(lái)12個(gè)月內(nèi)解決債券到期問(wèn)題。

但兩個(gè)月后，在碧桂園有國(guó)內(nèi)融資支持，且年內(nèi)沒(méi)有美元債償還壓力的情況下，穆迪突然將這家國(guó)內(nèi)最大的地產(chǎn)商債券下調(diào)至垃圾級(jí)，這又是何故呢？

02、2022年內(nèi)債務(wù)償付壓力不大

針對(duì)穆迪的評(píng)級(jí)下調(diào)，碧桂園對(duì)媒體回應(yīng)稱，“目前，公司經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)定，現(xiàn)金流充裕，即便穆迪因?yàn)樾袠I(yè)和市場(chǎng)原因?qū)Ρ坦饒@下調(diào)評(píng)級(jí)，也不會(huì)對(duì)公司經(jīng)營(yíng)和市場(chǎng)融資產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性不利影響。”

碧桂園所言是否屬實(shí)，可以從公司現(xiàn)金流和還債的意愿略窺一二。

從整體負(fù)債規(guī)模來(lái)看，2021年末，碧桂園有息負(fù)債接近3400億元。根據(jù)浙商證券研報(bào)，2021年末，碧桂園剔除預(yù)收賬款后的負(fù)債率為74%，高于70%的紅線；凈負(fù)債率為45.4%；現(xiàn)金短債比2.3倍，足夠覆蓋短期償債需求，后兩條皆滿足“三道紅線”要求。

盡管碧桂園是一家一檔踩線處于“黃檔”的房企，但從現(xiàn)金短債比這一指標(biāo)來(lái)看，碧桂園的現(xiàn)金流十分充裕。

至于還債意愿，2021年以來(lái)，碧桂園多次提前回購(gòu)美元債。就在穆迪將碧桂園債券下調(diào)至“垃圾級(jí)”的一周前，6月15日，碧桂園公告稱，以現(xiàn)金回購(gòu)6.83億美元優(yōu)先票據(jù)。碧桂園還表示，在這筆債券償付完成后，2022年內(nèi)，公司便再?zèng)]有到期美元債。

目前，這筆2022年7月到期的美元債，碧桂園已于6月24日以現(xiàn)金方式購(gòu)回4.11億美元，截至6月26日，市場(chǎng)上尚未贖回的份額為2.72億美元。

早在2022年3月召開(kāi)的業(yè)績(jī)會(huì)上，碧桂園總裁莫斌表示，截至3月30日，碧桂園年內(nèi)已無(wú)境內(nèi)到期債券。

從碧桂園的態(tài)度和行動(dòng)來(lái)看，償付剩余2.72億美元債的問(wèn)題不大。倘若美元債償付完成，在2022年剩下的6個(gè)月時(shí)間里，無(wú)論上境內(nèi)債還是境外債，碧桂園都不需要再此分心。

除了自身還債能力較強(qiáng)外，碧桂園也是少數(shù)能獲得再融資的民營(yíng)房企。

2022年5月，碧桂園和龍湖、美的置業(yè)被監(jiān)管機(jī)構(gòu)選定為首批示范性民營(yíng)房企，可在信用保護(hù)工具的加持下，發(fā)行人民幣債券。隨后，碧桂園便發(fā)行了票面利率4.5%的5億美元公司債。

跟碧桂園超3000億的有息負(fù)債相比，5億公司債的規(guī)模很小，但意義頗大，一是代表了碧桂園等3家房企獲得了監(jiān)管的認(rèn)可，二是重新打通了境內(nèi)的融資渠道。

碧桂園現(xiàn)金流安全，也獲得了監(jiān)管的背書(shū)，卻還是被穆迪下調(diào)至垃圾級(jí)，問(wèn)題或許不在于債務(wù)端，而是出在了碧桂園的銷售端。

03、銷售額下滑39%三四線仍是弱點(diǎn)

2021年下半年開(kāi)始，地產(chǎn)銷售額便出現(xiàn)了同比下滑的趨勢(shì)。進(jìn)入2022年后，下滑趨勢(shì)并沒(méi)有得到扭轉(zhuǎn)。此外，由于國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)及防控政策，對(duì)部分房企銷售端打擊頗為沉重。

根據(jù)克而瑞的數(shù)據(jù)，2022年上半年，百?gòu)?qiáng)房企累計(jì)銷售額同比下滑50.3%。

克而瑞將銷售下滑的主要原因總結(jié)為三點(diǎn)：

一是，房企“暴雷”致市場(chǎng)信心缺失，購(gòu)房者普遍擔(dān)憂項(xiàng)目交付甚至爛尾；

二是，房?jī)r(jià)預(yù)期轉(zhuǎn)跌，“買漲不買跌”心理作用下，市場(chǎng)觀望情緒濃重；

三是，市場(chǎng)需求及購(gòu)買力明顯透支，受疫情影響，居民就業(yè)及收入預(yù)期下滑，首付及月供還貸壓力上升。

在行業(yè)整體下行的趨勢(shì)中，頭部房企的表現(xiàn)稍微強(qiáng)于大市，卻也無(wú)法獨(dú)善其身。

2022年6月，碧桂園權(quán)益銷售金額約345.2億元，同比下滑35.3%；2022年上半年，碧桂園累計(jì)權(quán)益銷售額為1851億，同比下滑38.9%。

銷售額下滑會(huì)導(dǎo)致回款減少，進(jìn)而影響碧桂園的現(xiàn)金流，這正是穆迪降低碧桂園債券評(píng)級(jí)的原因。穆迪表示，碧桂園在未來(lái) 6到12個(gè)月內(nèi)，受房地產(chǎn)銷售下降和市場(chǎng)情緒持續(xù)疲軟的推動(dòng)，流動(dòng)性緩沖和財(cái)務(wù)靈活性正在減少。

隨后，穆迪還表示，由于中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)疲軟，2022年碧桂園銷售額將下滑30%，至4000億元。

讓穆迪看衰碧桂園的原因還在于其土地儲(chǔ)備分布，碧桂園的土儲(chǔ)大部分位于三四線城市，銷售額也以三四線為主。2021年，碧桂園5580億元權(quán)益銷售額中，68%來(lái)自三四線城市。

碧桂園常務(wù)副總裁程光煜表示，三四線依然是國(guó)內(nèi)最大的單一市場(chǎng)，其優(yōu)勢(shì)在于經(jīng)營(yíng)效率高、貨地比高、年回報(bào)率強(qiáng)。

但當(dāng)下的房地產(chǎn)市場(chǎng)銷售環(huán)境，三四線城市經(jīng)濟(jì)基本面減弱，購(gòu)房者的意愿并不強(qiáng)烈，這便會(huì)影響到碧桂園在低線級(jí)城市的去化。

此外，穆迪將碧桂園債券降至“垃圾級(jí)”，不僅會(huì)影響碧桂園的債權(quán)人、投資者，對(duì)債券價(jià)格、股票價(jià)格產(chǎn)生影響，還有可能對(duì)碧桂園的潛在購(gòu)房者產(chǎn)生影響，這些潛在購(gòu)房者或許會(huì)擔(dān)心碧桂園的樓盤無(wú)法完工、交付，避開(kāi)碧桂園的項(xiàng)目，這便會(huì)反過(guò)來(lái)影響到碧桂園的銷售、回款和現(xiàn)金流。

穆迪將碧桂園的債券評(píng)級(jí)由“投資級(jí)”降至“垃圾級(jí)”，可能對(duì)潛在購(gòu)房者產(chǎn)生的負(fù)面影響還要高于碧桂園股票、債券的投資者。

相比于市值維護(hù)，如何在購(gòu)房者心里建立起一家安全、可靠的地產(chǎn)商形象，對(duì)碧桂園來(lái)說(shuō)更為重要。